21世紀經濟報道
梁施婷
2024-10-23 10:42
盡管美聯儲進入降息周期，但美債收益率、美元卻“意外”雙雙大漲。
美國東部時間10月21日，各期限美債價格全線暴跌，收益率大漲。Investing數據顯示，2年期美債收益率漲7.1個基點至4.032%，5年期美債收益率漲9.1個基點至3.985%，10年期美債收益率漲10.7個基點至4.182%，30年期美債收益率漲10.4個基點至4.486%。
與此同時，美元指數強勢突破104關口，10月21日上漲0.53%，報104.01。美國商品期貨交易委員會（CFTC）數據顯示，投機交易員幾乎完全平掉了7月份建立的美元凈空頭倉位。
中航證券首席經濟學家董忠云對21世紀經濟報道記者分析稱，9月美聯儲采取較激進的做法，直接以降息50個基點開啟降息周期，導致市場寬松預期高漲。但此后的經濟數據顯示，美國就業市場頗具韌性，通脹表現高于預期，美聯儲官員也紛紛釋放漸進降息的表態。此外，近期美國前總統、共和黨總統候選人特朗普支持率上升，加劇了市場對于未來通脹壓力的擔憂。一系列因素引發市場寬松預期出現大幅回撤，驅動了美債收益率和美元指數的走高。
在美債收益率、美元雙雙大漲過后，接下來亮眼的表現還能持續嗎？
“逆勢”走高
在降息周期下，10月21日，10年期美債收益率強勢升至4.2%左右，為7月30日以來最高，2年期美債收益率也突破4%關口，這樣的行情大幅超出了華爾街的預期。
中國銀行研究院高級研究員王有鑫對21世紀經濟報道記者分析稱，降息周期下美債收益率、美元“逆勢”走高背后，近期公布的美國就業和零售數據好于預期，市場對美國經濟衰退的擔憂有所緩解。與此同時，美國通脹回落速度放緩，而且近期特朗普在美國大選中的民意支持率回升，市場擔心大選后美國通脹反彈，對美聯儲降息節奏的預期出現調整，支撐美債收益率和美元走高。此外，地緣政治緊張局勢也增加了市場的不確定性，導致避險情緒升溫，推高美元。
普信證券（T.Rowe）固定收益首席投資官Arif Husain甚至表示，受通脹預期上升和對美國財政支出的擔憂推動，10年期美債收益率可能很快會觸及5%的關鍵水平。
Husain解釋稱，美聯儲在本輪寬松周期中降息幅度可能不會很大，與1995年至1998年的降息幅度相當。美國經濟近期不太可能衰退，投資者應該考慮為更高的長期美債收益率做準備。美聯儲縮表已經消除了國債需求的一個關鍵來源，而美國財政部為填補政府赤字不斷發行債券，大量新的供應“充斥市場”。
美國財政部數據顯示，在2024財年中（2023年10月1日至2024年9月30日），美國聯邦政府的財政赤字高達1.83萬億美元，創歷史第三高，全年債務的凈利息支出約8820億美元。
經濟學家普遍認為，無論哪位候選人上臺，美國債務都將繼續攀升。負責任聯邦預算委員會估計，美國副總統、民主黨總統候選人卡瑪拉·哈里斯的經濟計劃將在十年內使債務增加3.5萬億美元，特朗普的經濟計劃將使債務飆升7.5萬億美元。
美國大選不確定性也推升了美元。摩根大通策略師Patrick Locke表示，由于投資者押注美國大選前夕美元將上漲，因此上周美元需求激增，而且這種買盤可能會持續下去。“大選交易開始盛行，盡管10月迄今投資者買入美元，但整體來看美元倉位相當大程度上仍偏中性，未來兩周還有更多的大選對沖交易的空間。”
暫停降息呼聲升溫
在經濟數據上下跳動之際，美聯儲官員也不知道未來會走向何方。
達拉斯聯儲主席洛根表示，由于經濟環境仍然存在各種不確定性，美聯儲應該在降息方面保持謹慎，她支持采用“漸進式”降息。經濟、政治、市場突發事件等沖擊可能會改變利率調整的路徑、速度以及最終的利率水平。
與此類似的是，明尼阿波利斯聯儲主席卡什卡利也表示，他支持決策者上月降息50個基點，但預計未來會議上的降息幅度會更小，如今的中性利率可能會比過去更高。如果就業市場急劇惡化，美聯儲可能會加快降息步伐。
美聯儲最終應該將利率降至多低？這存在不確定性。因此，堪薩斯聯儲主席施密德也傾向于放慢降息步伐，這將使美聯儲找到中性利率水平，既不拖累也不刺激經濟。
整體而言，這些模棱兩可的表述并未給未來貨幣政策提供明確線索，利率市場預計未來兩次會議美聯儲將降息39個基點，年內某次會議暫停降息的概率接近五成。
華爾街資管巨頭阿波羅管理公司首席經濟學家Torsten Slok表示，隨著美國經濟的強勁增長，美聯儲官員在11月維持利率不變的可能性正在增加。美國經濟有望維持強勁的原因有很多，美聯儲立場鴿派、高企的股價和房價、信貸息差收窄、公共和私人市場上“極為開放”的企業融資都是利好因素。
在王有鑫看來，市場對美聯儲放緩降息步伐乃至暫停降息的呼聲高漲，這也反映了美聯儲政策預期的不確定性，這種不確定性可能導致美聯儲內部分歧加劇。接下來公布的經濟數據，如三季度GDP、10月通脹數據等，將對美聯儲政策決策產生重要影響。如果數據表現強勁，可能削弱美聯儲降息的必要性；反之，若數據疲軟，則會給美聯儲降息提供更多依據。
美聯儲政策路徑會跟隨后續經濟數據表現實時調整，因此，近期就業和通脹數據高于預期引發的市場寬松預期下修更多是短期內的波動，并不代表未來明確的趨勢。董忠云分析稱，方向上看，經濟和通脹繼續走低是大概率的趨勢，但短期內美聯儲和市場對于降息節奏的預期跟隨最新數據波動仍將是常態。預計未來幾次會議一次50個基點的降息速度難以持續，25個基點的降息節奏相對合理。
短期波動或難改回落大勢
在降息周期初期，美債收益率和美元雙雙大漲，但這一漲勢或難長期持續。
在董忠云看來，美債收益率和美元趨勢上大概率向下，但過程中會有較大的波動和搖擺，取決于實際數據表現和美聯儲的預期引導。對新興市場來說，美聯儲順暢降息，資金從發達市場流向新興市場是更為有利的場景。如果美債收益率和美元持續高位，可能造成新興市場貨幣貶值和資金外流的壓力邊際提升。
未來美聯儲降息仍是大勢所趨。舊金山聯儲主席戴利表示，預計美聯儲將繼續降息，防止勞動力市場進一步疲軟。“到目前為止，我還沒有看到任何信息表明我們不會繼續降息，對于一個通脹率已經接近2%的經濟體來說，當前的利率是非常緊縮的，我不希望看到勞動力市場進一步惡化。”
與此同時，美聯儲貨幣政策將保持一定靈活性，以應對經濟形勢變化。王有鑫認為，美聯儲將根據通脹、就業等關鍵經濟指標的表現，以及國際經濟金融形勢變化，調整其貨幣政策。中長期看，美國利率中樞仍將處于下行通道，但短期政策及市場預期會有波動，會對終端利率走勢帶來超預期的影響。
美聯儲本輪降息整體幅度或許不會很大。施密德預計利率將“遠高于”新冠疫情之前十年的水平，這種變化由更高的生產率增長和投資、政府債務的增加推動。此外，在新冠疫情之前起作用的人口老齡化等結構性力量并沒有消失。“雖然很難知道生產率、債務還是人口結構中哪一個因素將占主導地位，但我們必須對利率高于疫情前的可能性持開放態度。”
美聯儲主席鮑威爾曾指出，對中性利率的評估仍存在很大不確定性，但明確表示不會回到以前超低利率的時代。董忠云對記者分析稱，?當前利率水平依然過高，仍有較大的下行空間，終點利率水平需要在通脹風險、美國財政可持續性、就業市場表現等多種因素之間求得平衡，粗略預估本輪降息終點水平可能會在3%左右。
